這篇從PTT STOCK版轉貼，我稍微排版一下，個人收藏用
作者：危言 發表人：sharemarker
對金融危機最普遍的官方解釋是次貸問題，然而次貸總共不過幾千億，而美國政府救市資金早
已到了兆以上，為什麽危機還是看不到頭？有文章指出，危機的根源是金融機構採用「杠桿交
易」；另一些專家指出金融危機的背後是６２兆的信用違約交換合約（Credit Default Swap
, CDS）。那麽，次貸，杠桿和CDS之間究竟是什麽關系？它們之間通過什麽樣的相互作用產
生了今天的金融危機？在眾多的金融危機分析文章中，始終沒有看到對這些問題的簡單明了的
解釋。
本文試圖通過自己的理解為這些問題提供一個答案，為通俗易懂起見，我們使用了幾個假想的
例子。有不恰當之處歡迎批評討論。
一、杠桿。目前，許多投資銀行為了賺取暴利，採用２０～３０倍杠桿操作，假設一個銀行Ａ
自身資產為三十億，三十倍杠桿就是九百億。也就是說，這個銀行Ａ以三十億資產
為抵押去借九百億的資金用於投資，假如投資盈利５％，那麽Ａ就獲得４５億的盈
利，相對於Ａ自身資產而言，這是１５０％的暴利。反過來，假如投資虧損５％，
那麽銀行Ａ賠光了自己的全部資產還欠１５億。
二、ＣＤＳ合同。由於杠桿操作高風險，所以按照正常的規定，銀行不運行進行這樣的冒險操
作。所以就有人想出一個辦法，把杠桿投資拿去做「保險」。這種保險就叫
ＣＤＳ。比如，銀行Ａ為了逃避杠桿風險，就找到了機構Ｂ。機構Ｂ可能是
另一家銀行，也可能是保險公司，諸如此類。Ａ對Ｂ說，你幫我的貸款做違
約保險怎麽樣，我每年付你保險費五千萬，連續十年，總共五億，假如我的
投資沒有違約，那麽這筆保險費你就白拿了，假如違約，你要為我賠償。Ａ
想，如果不違約，我可以賺４５億，這裏面拿出５億用來做保險，我還能凈
賺４０億。如果有違約，反正有保險來賠。所以對Ａ而言這是一筆只賺不賠
的生意。
Ｂ是一個精明的人，沒有立即答應Ａ的邀請，而是回去做了一個統計分析，
發現違約的情況不到１％。如果做一百家的生意，總計可以拿到五百億的保
險金，如果其中一家違約，賠償額最多不過五十億，即使兩家違約，還能賺
四百億。Ａ、Ｂ雙方都認為這筆買賣對自己有利，因此立即拍板成交，皆大
歡喜。
三、ＣＤＳ市場。Ｂ做了這筆保險生意之後，Ｃ在旁邊眼紅了。Ｃ就跑到Ｂ那邊說，你把這一
百個ＣＤＳ賣給我怎麽樣，每個合同給你２億，總共兩百億。Ｂ想，我的四
百億要十年才能拿到，現在一轉手就有兩百億，而且沒有風險，何樂而不為
，因此Ｂ和Ｃ馬上就成交了。這樣一來，ＣＤＳ就像股票一樣流到了金融市
場之上，可以交易和買賣。實際上Ｃ拿到這批ＣＤＳ之後，並不想等上十年
再收取兩百億，而是把它掛牌出售，標價２２０億；Ｄ看到這個產品，算了
一下，四百億減去２２０億，還有１８０億可賺，這是「原始股」，不算貴
，立即買了下來。一轉手，Ｃ賺了二十億。從此以後，這些ＣＤＳ就在市場
上反覆的炒，現在ＣＤＳ的市場總值已經抄到了６２兆美元。
四、次貸。上面說的Ａ、Ｂ、Ｃ、Ｄ、Ｅ、Ｆ…都在賺大錢，那麽這些錢到底從那裏冒出來的
呢？從根本上說，這些錢來自Ａ以及同Ａ相仿的投資人的盈利。而他們的盈利大半
來自美國的次級貸款。人們說次貸危機是由於把錢借給了窮人。筆者對這個說法不
以為然。筆者以為，次貸主要是給了普通的美國房產投資人。這些人的經濟實力本
來只夠買自己的一套住房，但是看到房價快速上漲，動起了房產投機的主意。他們
把自己的房子抵押出去，貸款買投資房。這類貸款利息要在８％～９％以上，憑他
們自己的收入很難對付，不過他們可以繼續把房子抵押給銀行，借錢付利息，空手
套白狼。此時Ａ很高興，他的投資在為他賺錢；Ｂ也很高興，市場違約率很低，保
險生意可以繼續做；後面的Ｃ、Ｄ、Ｅ、Ｆ等等都跟著賺錢。
五、次貸危機。房價漲到一定的程度就漲不上去了，後面沒人接盤。此時房產投機人急得像熱
鍋上的螞蟻。房子賣不出去，高額利息要不停的付，終於到了走頭無路的一天
，把房子甩給了銀行。此時違約就發生了。此時Ａ感到一絲遺憾，大錢賺不著
了，不過也虧不到那裏，反正有Ｂ做保險。Ｂ也不擔心，反正保險已經賣給了
Ｃ。那麽現在這份ＣＤＳ保險在那裏呢？在Ｇ手裏。Ｇ剛從Ｆ手裏花了三百億
買下了一百個ＣＤＳ，還沒來得及轉手，突然接到消息，這批ＣＤＳ被降級，
其中有二十個違約，大大超出原先估計的１％到２％的違約率。每個違約要支
付五十億的保險金，總共支出達一千億。加上三百億ＣＤＳ收購費，Ｇ的虧損
總計達一千三百億。雖然Ｇ是全美排行前十名的大機構，也禁不起如此巨大的
虧損。因此Ｇ瀕臨倒閉。
六、金融危機。如果Ｇ倒閉，那麽Ａ花費五億美元買的保險就泡了湯，更糟糕的是，由於Ａ採
用了杠桿原理投資，根據前面的分析，Ａ賠光全部資產也不夠還債。因此Ａ立
即面臨破產的危險。除了Ａ之外，還有Ａ２、Ａ３、Ａ４…、Ａ２０，統統要
準備倒閉。因此Ｇ、Ａ、Ａ２、Ａ３、Ａ４…、Ａ２０一起來到美國財政部長
面前，一把鼻涕一把眼淚地遊說，Ｇ萬萬不能倒閉，它一倒閉大家都完了。財
政部長心一軟，就把Ｇ給國有化了，此後Ａ、Ａ２、Ａ３、Ａ４…、Ａ２０的
保險金總計一千億美元全部由美國納稅人支付。
七、美元危機。上面講到的一百個ＣＤＳ的市場價是三百億。而ＣＤＳ市場總值是６２兆，假
設其中有１０％的違約，那麽就有六兆的違約ＣＤＳ。這個數字是三百億的兩
百倍。如果說美國政府收購價值三百億的ＣＤＳ之後要賠出一千億。那麽對於
剩下的那些違約ＣＤＳ，美國政府就要賠出二十兆。如果不賠，就要看著Ａ２
０、Ａ２１、Ａ２２等等一個接一個倒閉。無論採取什麽措施，美元大貶值已
經不可避免。
以上計算所用的假設和數字同實際情況會有出入，但美國金融危機的嚴重性無法低估。
作者：危言 發表人：sharemarker
對金融危機最普遍的官方解釋是次貸問題，然而次貸總共不過幾千億，而美國政府救市資金早
已到了兆以上，為什麽危機還是看不到頭？有文章指出，危機的根源是金融機構採用「杠桿交
易」；另一些專家指出金融危機的背後是６２兆的信用違約交換合約（Credit Default Swap
, CDS）。那麽，次貸，杠桿和CDS之間究竟是什麽關系？它們之間通過什麽樣的相互作用產
生了今天的金融危機？在眾多的金融危機分析文章中，始終沒有看到對這些問題的簡單明了的
解釋。
本文試圖通過自己的理解為這些問題提供一個答案，為通俗易懂起見，我們使用了幾個假想的
例子。有不恰當之處歡迎批評討論。
一、杠桿。目前，許多投資銀行為了賺取暴利，採用２０～３０倍杠桿操作，假設一個銀行Ａ
自身資產為三十億，三十倍杠桿就是九百億。也就是說，這個銀行Ａ以三十億資產
為抵押去借九百億的資金用於投資，假如投資盈利５％，那麽Ａ就獲得４５億的盈
利，相對於Ａ自身資產而言，這是１５０％的暴利。反過來，假如投資虧損５％，
那麽銀行Ａ賠光了自己的全部資產還欠１５億。
二、ＣＤＳ合同。由於杠桿操作高風險，所以按照正常的規定，銀行不運行進行這樣的冒險操
作。所以就有人想出一個辦法，把杠桿投資拿去做「保險」。這種保險就叫
ＣＤＳ。比如，銀行Ａ為了逃避杠桿風險，就找到了機構Ｂ。機構Ｂ可能是
另一家銀行，也可能是保險公司，諸如此類。Ａ對Ｂ說，你幫我的貸款做違
約保險怎麽樣，我每年付你保險費五千萬，連續十年，總共五億，假如我的
投資沒有違約，那麽這筆保險費你就白拿了，假如違約，你要為我賠償。Ａ
想，如果不違約，我可以賺４５億，這裏面拿出５億用來做保險，我還能凈
賺４０億。如果有違約，反正有保險來賠。所以對Ａ而言這是一筆只賺不賠
的生意。
Ｂ是一個精明的人，沒有立即答應Ａ的邀請，而是回去做了一個統計分析，
發現違約的情況不到１％。如果做一百家的生意，總計可以拿到五百億的保
險金，如果其中一家違約，賠償額最多不過五十億，即使兩家違約，還能賺
四百億。Ａ、Ｂ雙方都認為這筆買賣對自己有利，因此立即拍板成交，皆大
歡喜。
三、ＣＤＳ市場。Ｂ做了這筆保險生意之後，Ｃ在旁邊眼紅了。Ｃ就跑到Ｂ那邊說，你把這一
百個ＣＤＳ賣給我怎麽樣，每個合同給你２億，總共兩百億。Ｂ想，我的四
百億要十年才能拿到，現在一轉手就有兩百億，而且沒有風險，何樂而不為
，因此Ｂ和Ｃ馬上就成交了。這樣一來，ＣＤＳ就像股票一樣流到了金融市
場之上，可以交易和買賣。實際上Ｃ拿到這批ＣＤＳ之後，並不想等上十年
再收取兩百億，而是把它掛牌出售，標價２２０億；Ｄ看到這個產品，算了
一下，四百億減去２２０億，還有１８０億可賺，這是「原始股」，不算貴
，立即買了下來。一轉手，Ｃ賺了二十億。從此以後，這些ＣＤＳ就在市場
上反覆的炒，現在ＣＤＳ的市場總值已經抄到了６２兆美元。
四、次貸。上面說的Ａ、Ｂ、Ｃ、Ｄ、Ｅ、Ｆ…都在賺大錢，那麽這些錢到底從那裏冒出來的
呢？從根本上說，這些錢來自Ａ以及同Ａ相仿的投資人的盈利。而他們的盈利大半
來自美國的次級貸款。人們說次貸危機是由於把錢借給了窮人。筆者對這個說法不
以為然。筆者以為，次貸主要是給了普通的美國房產投資人。這些人的經濟實力本
來只夠買自己的一套住房，但是看到房價快速上漲，動起了房產投機的主意。他們
把自己的房子抵押出去，貸款買投資房。這類貸款利息要在８％～９％以上，憑他
們自己的收入很難對付，不過他們可以繼續把房子抵押給銀行，借錢付利息，空手
套白狼。此時Ａ很高興，他的投資在為他賺錢；Ｂ也很高興，市場違約率很低，保
險生意可以繼續做；後面的Ｃ、Ｄ、Ｅ、Ｆ等等都跟著賺錢。
五、次貸危機。房價漲到一定的程度就漲不上去了，後面沒人接盤。此時房產投機人急得像熱
鍋上的螞蟻。房子賣不出去，高額利息要不停的付，終於到了走頭無路的一天
，把房子甩給了銀行。此時違約就發生了。此時Ａ感到一絲遺憾，大錢賺不著
了，不過也虧不到那裏，反正有Ｂ做保險。Ｂ也不擔心，反正保險已經賣給了
Ｃ。那麽現在這份ＣＤＳ保險在那裏呢？在Ｇ手裏。Ｇ剛從Ｆ手裏花了三百億
買下了一百個ＣＤＳ，還沒來得及轉手，突然接到消息，這批ＣＤＳ被降級，
其中有二十個違約，大大超出原先估計的１％到２％的違約率。每個違約要支
付五十億的保險金，總共支出達一千億。加上三百億ＣＤＳ收購費，Ｇ的虧損
總計達一千三百億。雖然Ｇ是全美排行前十名的大機構，也禁不起如此巨大的
虧損。因此Ｇ瀕臨倒閉。
六、金融危機。如果Ｇ倒閉，那麽Ａ花費五億美元買的保險就泡了湯，更糟糕的是，由於Ａ採
用了杠桿原理投資，根據前面的分析，Ａ賠光全部資產也不夠還債。因此Ａ立
即面臨破產的危險。除了Ａ之外，還有Ａ２、Ａ３、Ａ４…、Ａ２０，統統要
準備倒閉。因此Ｇ、Ａ、Ａ２、Ａ３、Ａ４…、Ａ２０一起來到美國財政部長
面前，一把鼻涕一把眼淚地遊說，Ｇ萬萬不能倒閉，它一倒閉大家都完了。財
政部長心一軟，就把Ｇ給國有化了，此後Ａ、Ａ２、Ａ３、Ａ４…、Ａ２０的
保險金總計一千億美元全部由美國納稅人支付。
七、美元危機。上面講到的一百個ＣＤＳ的市場價是三百億。而ＣＤＳ市場總值是６２兆，假
設其中有１０％的違約，那麽就有六兆的違約ＣＤＳ。這個數字是三百億的兩
百倍。如果說美國政府收購價值三百億的ＣＤＳ之後要賠出一千億。那麽對於
剩下的那些違約ＣＤＳ，美國政府就要賠出二十兆。如果不賠，就要看著Ａ２
０、Ａ２１、Ａ２２等等一個接一個倒閉。無論採取什麽措施，美元大貶值已
經不可避免。
以上計算所用的假設和數字同實際情況會有出入，但美國金融危機的嚴重性無法低估。
全站熱搜
留言列表
